Зарабатывайте вместе с ведущими компаниями
Эффективно приумножайте свой капитал
Защитите свое финансовое будущее

Недостающее звено Об эффективном использовании ETF в портфелях российских институциональных инвесторов

Долгожданное решение Правительства РФ о сохранении обязательного накопительного компонента пенсионного обеспечения позволило перейти к содержательной дискуссии о том, во что и как могут инвестировать российские институциональные инвесторы, в частности пенсионные фонды. 


У российских НПФов весьма кстати появилась в начале 2015 г. хотя бы небольшая часть современного «арсенала» инвесторов — речь идет о биржевых инвестиционных фондах ETF. С их помощью инвестирование пенсионных средств можно сделать максимально эффективным. Исследования, проведенные Greenwich Associates в 2013—2014 гг., показывают, интерес пенсионных фондов к использованию ETF растет по всему миру. 

ИНВЕСТИЦИИ В ИНТЕРЕСАХ КЛИЕНТОВ ИЛИ ДЛЯ РЕШЕНИЯ ГОСУДАРСТВЕННЫХ ЗАДАЧ? 
Полагаем, что управление активами российского НПФа должно происходить исходя из тех же базовых принципов и требований, которые предъявляются к любому иностранному пенсионному фонду. Если основная цель — повышение будущего благосостояния получающих пенсию по накопительному компоненту, то необходимо отказаться от всей пропагандистской «мишуры», которой успела обрасти тема накоплений за время околополитических дебатов. 

Казалось бы, очевидно, что деньги пенсионеров должны быть вложены максимально эффективно, а не стать источником дешевого финансирования для «перевооружения» ЖКХ или «кормушкой» для квазигосударственных инфраструктурных компаний. Уже сейчас звучат опасные предложения зафиксировать минимальную долю «вложений» НПФов в инфраструктурные проекты, принудительно «загнать» накопления в концессионные предприятия и т. д. Считаем эту стратегию ошибочной. В долгосрочном плане она концентрирует риски для будущих пенсионеров и не позволяет накопительной системе быть эффективной в плане соотношения «риск-доходность», а ведь именно способность фондов эффективно размещать средства всегда была одним из аргументов за сохранение обязательного накопительного пенсионного компонента. Чтобы победа, о которой говорят сторонники обязательности в накопительной системе, не стала Пирровой, инвестирование накоплений нужно как можно быстрее перевести на современные рельсы. 

ГЛАВНОЕ — КЛАССЫ АКТИВОВ, ОСТАЛЬНОЕ — ВТОРИЧНО 
Принципы управления инвестиционными портфелями просты и понятны, основаны на многолетнем опыте развитых и развивающихся стран, имеют глубокую теоретическую и практическую базу. Главное — необходимо перейти к стратегическому выбору классов активов. Для долгосрочной доходности и устойчивости инвестиционных портфелей институциональных инвесторов фундаментальное значение имеют только два фактора: стратегическая аллокация активов и уровень вмененных издержек. Важно, чтобы средства были инвестированы в основные классы активов, а вот влияние активного управления — выбора отдельных бумаг и времени покупки и продажи — сильно преувеличено. 

Увы, долгое время инвестиционная декларация и мотивация российских пенсионных фондов была несовершенна, заставляя фонды направлять вложения в инструменты с фиксированным доходом — депозиты и облигации. Сейчас, к сожалению, ситуация довольно запущенная: более 90% накопленных средств в ведущих фондах, принятых в систему гарантирования, вложены в инструменты fixed income. Низкая доходность зачастую ниже безрискового бенчмарка — знак неэффективности инвестиционной деятельности. 

Отрадно, что Центральный банк России наконец-то запустил программу модернизации инвестиционных процессов в НПФах. У многих есть уверенность, что отдельные положения внедряемых подзаконных актов потенциально будут способствовать переходу к более современной модели инвестирования. В частности, основной новацией ключевого Положения № 451-П1 с точки зрения доступности основных классов активов для размещения средств пенсионных накоплений НПФов можно назвать формирование списка иностранных инвестиционных индексных фондов (ETF), в акции которых разрешено вкладывать пенсионные накопления. В результате принятия списка в портфели будущих пенсионеров можно включать иностранные акции, золото и серебро. Остальные классы активов доступны через российские банковские и фондовые инструменты. 

КАКОЙ ВЫБОР ДАЮТ НОВЫЕ ПРАВИЛА ИНВЕСТИРОВАНИЯ НАКОПЛЕНИЙ? 
Итак, необходимо переходить от концепции «осажденной крепости» с неизбежной концентрацией на «домашних» рисках к подходу, делающему упор на глобальной диверсификации. Можно признать, что активное использование даже ограниченного набора ETF, разрешенных Положением № 451-П, может существенно улучшить ситуацию с соотношением «риск—доходность» типичного российского НПФа. Проблемой скорее является не столько набор фондов, сколько небольшая максимальная доля, отведенная на иностранные инструменты (20%). 

Набор основных классов активов абсолютно прозрачен и мало различается для инвестора в США, Сингапуре или России. Это международные акции, облигации, альтернативные инвестиции и денежные средства. Любые из этих классов могут быть эффективно использованы в портфелях пенсионных фондов, причем акции и облигации почти по умолчанию рекомендуется приобретать в виде простых индексных фондов без лишних издержек. 

Практически весь список индексных фондов ETF, разрешенных Положением № 451-П, составлен из фондов крупных глобальных рынков акций с добавлением фондов драгоценных металлов. По-видимому, считается, что классические альтернативные инвестиции (хедж-фонды, private equity) слишком рискованные для пока слабых систем риск-менеджмента российских НПФов, а по российским облигациям уже накоплена приличная внутренняя экспертиза. Если это верно, то, дав возможность фондам брать валютную экспозицию на международные индексы акций, ЦБ РФ закрывает наиболее явную лакуну в инвестиционной декларации. Можно согласиться, что это — хороший первый шаг, хотя в разрешенной линейке очевидно не хватает фондов, размещающих активы в российские еврооблигации, безрисковые американские T-Bills и индексированные по инфляции облигации. 

Наблюдатели пока не смогли выяснить, как именно были отобраны данные фонды, однако можно сделать вывод, что рекомендованная аллокация активов с точки зрения положения выглядит примерно так: фондам неявным образом рекомендовано увеличить среднюю долю вложений в фонды акций, по крайней мере до 18%. При этом произойдет довольно плавное снижение доли инструментов с фиксированной доходностью до 80%, а 2% может быть выделено на универсальный инструмент диверсификации — золото. Во всяком случае, именно такой уровень вложения в золото считается эффективным для фонда с большим весом облигаций, согласно исследованию Всемирного золотого совета. Если же тот или иной НПФ будет иметь сравнительно большую долю вложений в российские акции, уровень вложений в «золотой» ETF можно будет довести до 6—10%. 

Можно с уверенностью говорить о том, что внимание ЦБ РФ будет приковано к данному эксперименту. Руководитель профильного департамента Центробанка Ф. Габуния прямо заявил в одном из интервью о том, что Банк России будет оценивать готовность НПФов управлять валютными рисками по тому, насколько пенсионные фонды справятся с аллокацией ресурсов в ETF. Отрадно, что среди отобранных Банком России биржевых фондов присутствуют 5 фондов, обращающихся на Московской Бирже. Это дополнительный знак качества от ЦБ РФ, подтверждающий высокий технологический уровень этих фондов. 

Одной из возможных стратегий аллокации активов может быть учет возрастной структуры клиентов фонда — будущих пенсионеров. Чем моложе клиентская база, тем больше должно быть в инвестиционном портфеле рисковых активов, в первую очередь акций. Чем все более становится структура клиентов возрастной, тем больше должна увеличиваться доля инструментов с фиксированным доходом (желательно облигаций, индексируемых по инфляции). Такая стратегия позволяет с большой долей уверенности определить размер назначаемой пенсии уже за несколько лет до прекращения трудовой деятельности, не упуская возможности для наращения капитала за 5 лет и более до наступления пенсионного возраста. Установление такой инвестиционной стратегии (профиля трансформации портфеля) переведет управление аллокацией активов в полуавтоматический режим, существенно сократив риск ошибок управляющих. 

ПОДВОДЯ ИТОГ 
Мы не очень оптимистичны относительно грамотного использования НПФами появившихся возможностей в кратчайшей перспективе. В российской пенсионной индустрии (возможно, справедливо) велика сила инерции. Пока у управляющих нет четкого представления о том, как работать с валютным риском (ранее валютные инструменты практически не использовались, даже в виде валюты на счетах). 

Риски зарубежных рынков акций — своеобразная terra incognita. Поэтому в лучшем случае мы увидим осторожные тестовые покупки, которые дадут управляющим компаниям и НПФам представление, как можно работать с иностранными индексными фондами применительно к пенсионным накоплениям. При сохранении движения к современным инвестиционным портфелям в противовес «прожиганию» накоплений в инфраструктурных проектах через несколько лет мы увидим все более и более активное использование ETF как одного из элементов аллокации по классам активов. А это, в свою очередь, благотворно скажется на доходах будущих пенсионеров.